經(jīng)濟研究期刊論文格式金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長影響分析
國民經(jīng)濟核算中通常將國民經(jīng)濟所有的機構(gòu)單位區(qū)分為住戶、非金融企業(yè)、政府、金融機構(gòu)和國外五大部門，部門經(jīng)濟活動的資金運用形成了部門的金融資產(chǎn)。各部門所持有的金融資產(chǎn)可以反映出其對宏觀經(jīng)濟運行的判斷和預期，并且會通過改變所持有的金融資產(chǎn)比例來應對經(jīng)濟環(huán)境的變化。分析不同部門的金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長造成影響的關(guān)系，可以為合理制定宏觀經(jīng)濟政策提供參考依據(jù)。
摘要：本文利用國民經(jīng)濟核算體系中的資金流量表數(shù)據(jù)，通過對我國各部門金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟增長關(guān)系的實證分析，歸納出住戶部門的金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長存在影響。在持久收入假說和生命周期理論的框架下，運用協(xié)整檢驗和誤差修正模型等方法，分析了住戶部門各類金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的財富效應。結(jié)合上述實證結(jié)果，提出改進金融效率以促進經(jīng)濟增長的建議。
關(guān)鍵詞：經(jīng)濟研究期刊論文格式,金融資產(chǎn),經(jīng)濟增長,資金流量表
一、引言
被聯(lián)合國確定為國民經(jīng)濟核算賬戶體系重要組成部分的資金流量表（金融交易），為分析各部門的金融資產(chǎn)變化提供了數(shù)據(jù)支撐。它的編制原理是國民經(jīng)濟各部門（住戶、非金融企業(yè)、政府、金融機構(gòu)和國外）的資金來源于內(nèi)源渠道（儲蓄）和外源渠道（金融負債），資金運用于投資實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)，各部門的儲蓄—投資缺口需由金融**運用各種金融工具（通貨、存款、股票、債券、保險準備金等）提供的融資來彌補。資金流量表矩陣賬戶的賓欄是國民經(jīng)濟各個部門，并在每個部門下分為運用和來源兩個部分；主欄是各部門間發(fā)生的所有金融交易所采用的金融工具形式。在此基礎上發(fā)展起來的資金流量分析方法，可以從宏觀層面研究各部門的金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟運行間的關(guān)系。
20世紀60年代以來，國外學者利用資金流量表數(shù)據(jù)進行了宏觀經(jīng)濟和金融運行分析，如部門收支分析（BermanandCassell，1968）、流動性分析（Taylor，1963）、金融危機預測（Dawson，2004）等。近年來，國內(nèi)利用資金流量數(shù)據(jù)進行宏觀經(jīng)濟相關(guān)方面研究的文獻主要有經(jīng)濟周期與資金流動模式的關(guān)系（孔丹鳳，2009），消費率變化（潘春陽，2010），融資結(jié)構(gòu)變化（甘壽國，2002）等。本文在借鑒上述成果基礎上，利用我國資金流量表（金融交易）數(shù)據(jù)，來分析各部門金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟增長間的關(guān)系，并探究對我國經(jīng)濟增長造成影響的部門金融資產(chǎn)變化的效應。由于金融機構(gòu)部門是金融活動的**，所以本文分析主要集中在住戶、非金融企業(yè)、政府和國外四個部門。
二、我國部門金融資產(chǎn)變化情況
為了更準確地分析部門金融資產(chǎn)變化，需要結(jié)合經(jīng)濟運行不同階段來考量。從我國情況來看，2001年-2007年，經(jīng)濟逐步走出1992年以來的下行緊縮周期，宏觀經(jīng)濟保持平穩(wěn)較快增長；2008-2009年受國際金融危機影響，經(jīng)濟下滑明顯；2010年以來，在刺激經(jīng)濟的宏觀調(diào)控政策影響下，經(jīng)濟增長逐步回穩(wěn)。以下將結(jié)合危機前后時期，對各部門金融資產(chǎn)變化特點進行描述。
表1數(shù)據(jù)顯示，2000年以來，我國住戶部門一直是資金的凈融出方，金融資產(chǎn)增加額呈逐年穩(wěn)步上升趨勢。2007年金融資產(chǎn)增加3.51萬億元，是2000年水平的3.2倍。2008-2011年增加額急劇擴大，2011年金融資產(chǎn)增加額達到7.41萬億元，是2000年水平的6.8倍，是2007年水平的2.1倍，年均增長31.6%。金融負債增加額在2000-2007年有所波動，但在2009年以后直線上升，使得住戶部門的凈金融投資增加額（金融資產(chǎn)增加額-金融負債增加額）2002年以來總體呈擴大趨勢，2011年達到4.86萬億元，是2000年水平的6.2倍。
非金融企業(yè)部門一直是資金凈融入方，其金融資產(chǎn)及金融負債增加額總體呈攀升態(tài)勢。2007年分別達3.52萬億元和4.67萬億元，分別是2000年水平的3.5倍和3.1倍。2009年以來，隨著應對國際金融危機的刺激經(jīng)濟政策實施，金融資產(chǎn)和金融負債增加額急劇放大，2011年分別達6.68萬億元和11.11萬億元，分別是2000年水平的6.7倍和7.3倍。凈金融投資負頭寸也隨之明顯擴大，2011年達-4.43萬億元，是2000年水平的8.4倍。
政府部門金融資產(chǎn)和金融負債增加額2007年之前基本保持了穩(wěn)步增長，2007年分別達1.42萬億元和2.07萬億元，分別是2000年水平的5.2倍和5.6倍。2008年金融資產(chǎn)和金融負債增加額銳減至0.59萬億元和0.58萬億元。2009年之后金融資產(chǎn)和金融負債兩者增加額急劇放大，2011年分別達2.04萬億元和1.02萬億元，分別是2000年水平的7.5倍和2.7倍。凈金融投資頭寸也由危機前的正負交替出現(xiàn)轉(zhuǎn)為持續(xù)保持正頭寸，2011年達1.02萬億元，是2009年水平的1.3倍，成為資金凈融出者。
隨著我國經(jīng)濟的持續(xù)高速發(fā)展，持有美國等主要經(jīng)濟體的金融資產(chǎn)逐年增長，使得我國國外部門的金融負債連年遞增。同時，國外部門對中國的直接投資不斷擴大，金融資產(chǎn)也出現(xiàn)了快速增長，2011年金融資產(chǎn)和金融負債增加額分別達2.53萬億元和3.85萬億元，分別是2000年水平的6.6倍和7倍。但總體來看，國外部門凈金融投資負頭寸逐漸擴大，國際金融危機后雖回落，但仍保持在高位，2011年達-1.32萬億元，是2000年水平的7.8倍。
通過以上部門金融資產(chǎn)變化的格局來看，危機前我國住戶部門通過持有的金融資產(chǎn)增加為非金融企業(yè)、政府、國外部門提供融資，危機后變?yōu)樽簟⒄块T為非金融企業(yè)、國外部門提供融資，我國非金融企業(yè)和國外部門資金需求一直保持旺盛。
三、我國部門金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟增長關(guān)系的實證分析
從經(jīng)濟增長的角度分析，構(gòu)成實質(zhì)經(jīng)濟的要素主要有生產(chǎn)力的推進、技術(shù)創(chuàng)新、人口變化等，但這些因素推動實質(zhì)經(jīng)濟增長的基本前提，是一國收入水平和財富積累程度，金融資產(chǎn)是這兩者的重要體現(xiàn)。對于一個國家來說，每個經(jīng)濟部門都有獨特的融通資金、配置資源的方式，但很難從技術(shù)的角度推導出它對經(jīng)濟增長的貢獻率，每個部門的金融資產(chǎn)對經(jīng)濟增長的影響并非都是正向的。要研究部門的金融資產(chǎn)對經(jīng)濟增長的作用，必須先了解各部門金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟增長之間的關(guān)聯(lián)性，主要包括兩個問題：一是兩者的變化是否存在因果關(guān)系，二是兩者因果關(guān)系的路徑。就計量分析而言，前者可歸結(jié)為兩個變量之間是否存在協(xié)整關(guān)系，如果存在，就意味著二者具有長期均衡關(guān)系。在此基礎上進一步探討兩者之間格蘭杰意義上因果關(guān)系走向，即變量時間序列數(shù)據(jù)之間“誰先行誰后動”的關(guān)系。
（一）部門金融資產(chǎn)流量與GDP之間的協(xié)整分析
首先將對所選取的變量序列進行單位根檢驗。以FH、FB、FG、FE分別代表住戶、非金融企業(yè)、政府、國外部門的金融資產(chǎn)流量，由于數(shù)據(jù)的自然對數(shù)變換不改變原有數(shù)據(jù)的性質(zhì)，并能消除時間序列中存在的異方差，故對GDP、FH、FB、FG、FE取對數(shù)分別記為LGDP、LFH、LFB、LFG、LFE。利用ADF方法（AugmentedDickey-FullerTest）檢驗1992-2011年上述變量的時間序列和對數(shù)時間序列的平穩(wěn)性，在檢驗中，滯后階數(shù)的選擇是根據(jù)D-W值的最優(yōu)化原則選取。GDP及各部門金融資產(chǎn)流量數(shù)據(jù)時間序列的單位根檢驗結(jié)果見表2。
從表2中可以發(fā)現(xiàn)，在5%的臨界值水平上，1992-2011年我國住戶部門、非金融企業(yè)部門、政府部門、國外部門金融資產(chǎn)流量對數(shù)時間序列和GDP的對數(shù)時間序列是非平穩(wěn)序列，但各部門金融資產(chǎn)流量對數(shù)時間序列和GDP的對數(shù)時間序列的一階差分序列是平穩(wěn)序列，滿足協(xié)整檢驗的要求。利用Johansen極大似然法對時間序列進行協(xié)整檢驗，檢驗結(jié)果見表3。
對1992至2011年我國各部門金融資產(chǎn)流量對數(shù)時間序列及GDP的對數(shù)時間序列的協(xié)整檢驗表明，在5%的置信水平下，僅住戶部門金融資產(chǎn)流量的對數(shù)時間序列與GDP對數(shù)時間序列之間有且只有一個協(xié)整關(guān)系，其他部門的金融資產(chǎn)流量對數(shù)時間序列與GDP對數(shù)時間序列之間不存在這樣的關(guān)系。
�。ǘ┎块T金融資產(chǎn)流量與GDP之間的格蘭杰因果分析
利用Granger因果關(guān)系檢驗法對各部門金融資產(chǎn)流量對數(shù)時間序列與GDP對數(shù)時間序列進行因果關(guān)系檢驗，所選擇的滯后階數(shù)（Lags）為2。格蘭杰因果關(guān)系檢驗表明，我國非金融企業(yè)、政府、國外部門的金融資產(chǎn)流量也不構(gòu)成GDP變化的格蘭杰原因。在10%的置信水平下，住戶部門的金融資產(chǎn)流量變化構(gòu)成了GDP變化的格蘭杰原因（見表4）。
綜合協(xié)整分析和格蘭杰因果分析結(jié)果，樣本期間內(nèi)住戶部門金融資產(chǎn)流量與GDP之間存在著長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，住戶部門金融資產(chǎn)的增加對經(jīng)濟增長會帶來一定的影響。因此，下文將重點分析住戶部門金融資產(chǎn)流量變化對經(jīng)濟增長的影響效應。
三、住戶部門金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長影響效應分析
�。ㄒ唬┙鹑谫Y產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長影響效應的理論總結(jié)
住戶部門的金融資產(chǎn)主要包括通貨、存款、證券、保險資產(chǎn)等，其金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響通過改變消費支出實現(xiàn)，體現(xiàn)的是金融資產(chǎn)的財富效應。F.Modigliani&Brumberg（1954）共同提出的消費與儲蓄生命周期理論把包含金融資產(chǎn)在內(nèi)的財富納入消費函數(shù)，為分析金融資產(chǎn)對經(jīng)濟增長的財富效應提供了重要的理論基礎。弗里德曼（Friedman，1957）的持久收入假說認為理性消費者根據(jù)包括財產(chǎn)收入在內(nèi)的長期中能保持的持久收入水平選擇消費行為，進一步從理論上論證了金融資產(chǎn)財富效應的存在基礎。Simon（1955）的行為金融學預期理論，認為由于自信心理的推動，金融資產(chǎn)價格變化引起的財富幻覺會改變居民消費支出進而影響經(jīng)濟增長。KahnemnandSubrahmanyam（1998）的“過度自信”及DebondtandThaler（1985）的“過度反應”假說，認為金融資產(chǎn)價格變化與投資者自身預期吻合的情況下，會把名義財富增加看作永久收入，進而擴大消費支出推動經(jīng)濟增長。D.C.Romer（1990）的消費者信心理論，認為金融資產(chǎn)價格尤其是作為經(jīng)濟風向標的股票價格的走高，預示著未來經(jīng)濟向好，將提振所有消費者的信心，促使消費增加。Festinger（1957）認為從眾行為會放大個別投資者行為對金融市場造成的正財富效應或負財富效應，進而加劇對消費和經(jīng)濟擴張或蕭條的影響。
�。ǘ┙鹑谫Y產(chǎn)財富效應的傳導機制
金融資產(chǎn)財富效應作用于消費的傳導機制，就是虛擬經(jīng)濟作用于實體經(jīng)濟的過程，按照對經(jīng)濟增長的影響方向是否一致，可以分為正向傳導機制和負向傳導機制。
1、正向傳導機制。具體包括：實際收入機制，即投資者多種金融資產(chǎn)增值收益的實現(xiàn)使其實際財富增加，導致消費增加；預期收入機制，即金融資產(chǎn)價格上升，投資者產(chǎn)生未來收入增加的預期，從而擴大即期消費；信心機制，指金融資產(chǎn)價格的持續(xù)上升，預示著未來經(jīng)濟看好，加之金融資產(chǎn)的均衡配置（如保險資產(chǎn)的比重提高），降低或分散了風險，支持了消費者的信心，從而促使消費者增加消費的經(jīng)濟現(xiàn)象；融資便利機制，即投資者金融資產(chǎn)組合價值增加，使其可以通過便利的信貸進行消費，從而擴大對經(jīng)濟增長的影響。
2、負向傳導機制。主要是替代效應機制，即投資者認為金融資產(chǎn)價值上升的未來收益比即期消費給其帶來的效用更大，于是通過減少即期消費進而轉(zhuǎn)為增加持有金融資產(chǎn)的替代行為。
總體上看，金融資產(chǎn)的增加，一方面通過實際收入等機制增加消費，對經(jīng)濟增長產(chǎn)生正向財富效應；另一方面，通過替代效應機制抑制當前消費，對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負向財富效應。其最終影響方向要綜合各種機制的作用效果。
�。ㄈ┙鹑谫Y產(chǎn)變化的財富效應實證分析
國內(nèi)外學者如Douglas（1983）、TuttleandGauger（2003）、DvornakandKohler（2003）、李振明（2001）、馬輝和陳守東（2006）的研究集中探討了證券資產(chǎn)的財富效應，陳志英（2012）從部門金融資產(chǎn)配置的角度入手，分析了我國住戶部門持有的各類金融資產(chǎn)對消費的影響。本文在此基礎之上，進一步考察住戶部門各類金融資產(chǎn)變化對我國經(jīng)濟增長造成的長短期影響，并提出相應的政策建議。1、模型構(gòu)建。基于持久收入假說、生命周期理論等模型和消費擴張與經(jīng)濟增長的線性關(guān)系，構(gòu)建的基本模型為：
G■=β■+β■Y■+β■W■
其中，G■代表GDP，Y■代表可支配收入，W■代表住戶部門擁有的財富；β■、β■反映收入和財富對經(jīng)濟增長的影響程度。為了重點分析住戶部門金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響，本文將住戶部門金融資產(chǎn)用通貨、存款、股票、債券、保險等資產(chǎn)代替，模型形式變?yōu)椋?/p>
G■=β■+β■Y■+β■C■+β■Q■+β■S■+β■B■+β■I■
其中，C■、Q■、S■、B■、I■分別代表通貨、存款、股票、債券、保險資產(chǎn)。為消除時間序列中可能存在的異方差，更好地考察各類金融資相對變化與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系，對模型解釋變量和被解釋變量數(shù)據(jù)（債券資產(chǎn)因有負值除外）分別取對數(shù)，最終模型形式變?yōu)椋篖nG■=β■+β■LnY■+β■LnC■+β■LnQ■+β■LnS■+β■B■+β■LnI■+ε■。
2、變量及數(shù)據(jù)選取。本文的樣本數(shù)據(jù)包括GDP、住戶部門可支配收入及各類金融資產(chǎn)流量，樣本期限為1992—2011年，數(shù)據(jù)來源于《中國統(tǒng)計年鑒》及《中國人民銀行統(tǒng)計季報》。
3、實證分析。變量平穩(wěn)性的單位根檢驗結(jié)果表明被解釋變量和各解釋變量時間序列都是一階單整序列，進一步采取Engle-Granger兩步法檢驗變兩間的協(xié)整關(guān)系。首先采用普通最小二乘（OLS）法對回歸模型進行估計，結(jié)果為：
LnG■=1.0328LnY■-0.0495LnC■-0.0426LnQ■-0.0109LnS■+0.00004B■+0.0064LnI■+ε■
然后對模型殘差序列進行平穩(wěn)性ADF檢驗，結(jié)果表明被解釋變量和解釋變量之間存在一種長期的均衡關(guān)系，即協(xié)整關(guān)系。為進一步研究變量間的動態(tài)關(guān)系，用δ表示協(xié)整方程殘差，建立誤差修正（ECM）模型，并逐次排除檢驗不顯著的變量，最終結(jié)果如下：
△LnG■=0.0260-0.7550δ+0.7783△LnG■+0.0687△LnC■-0.0286△LnS■-0.0004△B■
解釋變量系數(shù)的參數(shù)均在5%的顯著性水平下通過了檢驗，且誤差修正系數(shù)為負，符合模型經(jīng)濟含義。
四、相關(guān)結(jié)論及政策建議
（一）實證分析結(jié)論
1、在部門金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響方面，住戶部門發(fā)揮的作用最大，其余部門的金融資產(chǎn)變化仍未發(fā)揮其應有的作用。實證分析表明，除了住戶部門外，其余部門的金融資產(chǎn)流量與經(jīng)濟增長不存在長期穩(wěn)定的關(guān)系，也不構(gòu)成對GDP變化的格蘭杰原因�？赡艿脑蛴校阂皇墙鹑谑袌鰴C制不完善，導致儲蓄向投資轉(zhuǎn)化進而促進經(jīng)濟增長的作用難以發(fā)揮。二是金融效率不高，導致金融資產(chǎn)間接影響經(jīng)濟增長的渠道不暢通。
2、從長期來看：住戶部門通貨和存款資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響并不顯著；可支配收入對于經(jīng)濟增長的正向拉動作用明顯，金融資產(chǎn)變化中僅債券資產(chǎn)對經(jīng)濟增長有正向影響，但效應很弱；其他金融資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響不顯著。這反映出，住戶部門的金融資產(chǎn)配置正向多樣化發(fā)展，有助于金融資產(chǎn)財富效應的發(fā)揮。同時受制于我國債券市場規(guī)模小、產(chǎn)品種類少和流動性差，債券資產(chǎn)穩(wěn)定收益和分散風險的功能未得到有效發(fā)揮，其長期財富正效應體現(xiàn)不充分。
3、從短期來看：前一期經(jīng)濟運行會影響當期經(jīng)濟增長；住戶部門通貨資產(chǎn)的變化對經(jīng)濟增長的影響仍較其他金融資產(chǎn)明顯；股票和債券資產(chǎn)的變動對經(jīng)濟增長存在較弱的負向影響，保險資產(chǎn)變化對經(jīng)濟增長的影響不顯著。這反映出由于我國股票市場運行不規(guī)范，投機特性大大取代了投資獲益的功能，住戶部門從股票市場真正獲益者甚少，使得股票資產(chǎn)實際收入和預期收入效應的正向傳導機制受阻，其替代效應的負向傳導機制在一定程度上存在。同時住戶部門保險資產(chǎn)雖然增長較快，但配置比例仍然過低（2011年住戶部門新增金融資產(chǎn)中保險資產(chǎn)僅占8.7%），加之社會保障體系的不完善，無法使正向的信心機制對消費擴張及經(jīng)濟增長造成實質(zhì)影響。
�。ǘ┫嚓P(guān)政策建議
1、發(fā)揮住戶部門金融資產(chǎn)財富效應，激發(fā)其他部門金融資產(chǎn)對經(jīng)濟增長的積極作用。一要開發(fā)多樣化的金融工具，擴大住戶部門金融資產(chǎn)合理配置的途徑，積極發(fā)揮好金融資產(chǎn)的財富效應。在存款資產(chǎn)增殖程度有限的情況下，開辟多種投資渠道，通過銀行、證券和保險機構(gòu)開展多種投資業(yè)務，滿足居民對風險和收益的選擇，在財稅政策上鼓勵居民的金融投資，提高居民財產(chǎn)性收入。二要在制度上維持金融市場的穩(wěn)定發(fā)展，完善貨幣市場與資本市場的互動機制，大力推動金融產(chǎn)品、業(yè)務創(chuàng)新，不斷提高金融效率，促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，疏通其他部門金融資產(chǎn)間接影響經(jīng)濟增長的渠道，逐漸形成各部門金融資產(chǎn)變化與經(jīng)濟增長的穩(wěn)定均衡關(guān)系。
2、嚴格規(guī)范股票市場發(fā)展，發(fā)揮好對金融資產(chǎn)配置的引導作用。加快改革股票一級市場的發(fā)行制度，適度加快股市擴容速度，消除兩個市場間的異常價差。完善上市公司退出等各種股票市場機制，嚴厲打擊內(nèi)幕交易，規(guī)范交易秩序。促進股指期貨等新業(yè)務的健康發(fā)展，使住戶部門投資者能夠從股票市場獲得回報或形成穩(wěn)定的投資收益預期，形成財富效應的正向傳導機制，更好地發(fā)揮股票市場對金融資產(chǎn)配置的積極引導作用。
3、大力推進債券市場發(fā)展，增強長期正向財富效應。繼續(xù)促進債券市場的穩(wěn)定發(fā)展，建設多層次債券市場，豐富債券市場的工具品種，優(yōu)化債券產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。一方面，在繼續(xù)擴大國債發(fā)行規(guī)模的同時，要增加短期國債、無記名國債和記賬式國債的比重，增強國債的流動性。另一方面，適當發(fā)行地方政府債券，加大企業(yè)債券發(fā)行力度，放寬利率的浮動幅度，以滿足住戶部門金融資產(chǎn)配置的需求。同時，要確保債券交易監(jiān)管制度的建設跟上債券市場發(fā)展的步伐，保障債券資產(chǎn)的長期正向財富效應得到增強。
4、不斷完善保險市場發(fā)展，強化財富效應信心機制。在逐步推進醫(yī)療、教育、養(yǎng)老保險社會保障體系改革的同時，大力發(fā)展保險業(yè)務，發(fā)揮保險市場應有的作用，對居民資產(chǎn)起到有效的保障作用。結(jié)合我國社會保障體系建設現(xiàn)狀和人口老齡化趨勢，以發(fā)展保障型保險業(yè)務為主，適當兼顧儲蓄型與分紅型業(yè)務，繼續(xù)加大商業(yè)養(yǎng)老保險、醫(yī)療保險等保險產(chǎn)品的開發(fā)力度，使住戶部門樹立擴大消費的信心，進而增強推動經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力。參考文獻
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