高管激勵(lì)契約“擠出”了什么？基于股票業(yè)績（SPP）的股票和期權(quán)激勵(lì)可能誘發(fā)經(jīng)理人片面追求公司股價(jià)提升的冒進(jìn)行為，基于會(huì)計(jì)績效的薪酬契約（ExecutiveCompensation）更可能誘使管理層濫用會(huì)計(jì)規(guī)則甚至從事財(cái)務(wù)舞弊，而優(yōu)厚的退休金計(jì)劃很可能磨滅經(jīng)理人銳意進(jìn)取的意志……

　　［摘要］基于經(jīng)濟(jì)人自利偏好的激勵(lì)契約會(huì)對公司高管的內(nèi)在激勵(lì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)。激勵(lì)契約的擠出效應(yīng)根本上是源于委托人面對未來或然事件帶給當(dāng)事人效用的影響沒有把握，由此釋放出的不信任信號刺激了代理人對等的不信任，從而形成制度擠出。根據(jù)信任博弈模型分析發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)組織中利益相關(guān)方主動(dòng)構(gòu)建在個(gè)人關(guān)系、制度上的相互信任關(guān)系，并形成信任、互惠公平的制度環(huán)境，是高管激勵(lì)契約有效實(shí)施的基礎(chǔ)。

　　［關(guān)鍵詞］制度擠出,激勵(lì)契約,主動(dòng)信任

　　人們根據(jù)激勵(lì)契約治理的諸多負(fù)面證據(jù)發(fā)現(xiàn)：在自利偏好理論下針對經(jīng)理人道德風(fēng)險(xiǎn)傾向設(shè)計(jì)的激勵(lì)契約，對利益相關(guān)人相互間的自愿性合作行為產(chǎn)生了擠出（crowdingout）效應(yīng)。那么，這些顯性激勵(lì)契約是如何排擠高管的內(nèi)在激勵(lì)的？又有什么措施能夠有效治理激勵(lì)契約的擠出效應(yīng)呢？

　　一、委托代理關(guān)系中的激勵(lì)契約治理所有權(quán)與控制權(quán)相分離的現(xiàn)代公司里委托人和代理人之間的偏好不同、效用函數(shù)不同，對待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也不一樣，由此導(dǎo)致大量的代理問題，如經(jīng)理人懈怠、利用內(nèi)部信息謀求管理權(quán)力私利等；此外，近一二十年來發(fā)生的諸多財(cái)務(wù)弊案和幾次大的金融危機(jī)，又讓人們注意到股份公司存在的其他代理問題。如Shleifer和Vishny（1997)發(fā)現(xiàn)［1］，在多數(shù)國家的大公司中，最主要的代理問題并不是外部投資者和管理層之間的問題，而是外部中小股東和控制性大股東之間的利益沖突，因?yàn)榭刂菩怨蓶|幾乎能夠全部控制管理層，并利用控制權(quán)獲取私利。事實(shí)上，類似的委托代理關(guān)系還存在于經(jīng)理人與雇員之間，供應(yīng)商、銷售商與企業(yè)之間……從而使企業(yè)形成了一個(gè)委托代理的鏈條。

　　委托代理關(guān)系下的核心問題有兩個(gè)，一是非對稱信息下的收入轉(zhuǎn)移；二是不同風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的當(dāng)事人之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。Wilson（1969）提出的委托代理理論指出［2］，代理人的工作績效同時(shí)取決于其投入的主觀努力以及不由其主觀意志決定的各種客觀因素，當(dāng)委托人無法區(qū)分這兩種因素時(shí)，就會(huì)產(chǎn)生代理人的“逆向選擇”(adverseselection)和“道德風(fēng)險(xiǎn)”（moralhazard）；Jensen和Meckling（1976）率先對管理層激勵(lì)進(jìn)行了實(shí)證性研究［3］，認(rèn)為解決委托代理問題的關(guān)鍵在于委托人如何設(shè)計(jì)一套能夠產(chǎn)生足夠激勵(lì)的契約來控

　　［收稿日期］2011-11-28

　�。刍�金項(xiàng)目］安徽省人文社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目（項(xiàng)目編號：2009sk186）。

　�。圩髡吆喗椋菰�根根（1971-），男，安徽當(dāng)涂人，天津財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)博士研究生，安徽工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院教師。

　　制代理人的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”問題，從而增強(qiáng)代理效果、降低代理成本；Townsend（1979)則第一次嘗試以最優(yōu)契約的方式解決外部投資者與經(jīng)理之間的利益沖突。［4］這些工作開拓了基于契約的高管激勵(lì)研究。

　　為了解決委托代理鏈條中的信息不對稱和機(jī)會(huì)主義行為所導(dǎo)致的效率損失（即契約的外部性，contractualexternality），激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)理論一方面通過信號傳遞（signaling）和信息甄別（signalscreening）來解決逆向選擇問題，另一方面則通過設(shè)計(jì)建立在可證實(shí)（verifiable）變量上的激勵(lì)契約來降低道德風(fēng)險(xiǎn)。激勵(lì)契約被認(rèn)為是治理“道德風(fēng)險(xiǎn)”的有效手段，它將經(jīng)理人的專用性投資的報(bào)酬――年薪、股權(quán)（shareownership）或者股票期權(quán)（stockoptions）等建立在企業(yè)業(yè)績等可證實(shí)的指標(biāo)上，從而促使代理人按照委托人的利益行事。

　　二、激勵(lì)契約的擠出效應(yīng)制度擠出效應(yīng)在現(xiàn)實(shí)生活中很常見。經(jīng)典的案例就是，有償獻(xiàn)血制度不僅不會(huì)增加血液供給，而且還會(huì)降低供給血液的質(zhì)量。在這里物質(zhì)激勵(lì)對個(gè)人利他偏好形成了擠出。Frey和Gotte（1999）對志愿者行為研究后證明［5］，經(jīng)濟(jì)激勵(lì)會(huì)降低志愿者的努力程度；Fehr和Gachter（2002）研究了激勵(lì)契約對自愿合作的影響，證明了激勵(lì)契約對互惠的擠出效應(yīng)。［6］在心理學(xué)中，這種效應(yīng)被稱為“獎(jiǎng)勵(lì)的隱藏成本”（hiddencostsofreward）或者“外在激勵(lì)的腐敗效應(yīng)”；在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，被稱為“擠出效應(yīng)”。

　　激勵(lì)契約是在委托代理人未來偏好和未來可選擇集合等給定的有限知識條件下，當(dāng)事人所簽訂的最佳合同，它保持了阿羅-德布魯均衡條件中契約完全性假定。這種最優(yōu)完全契約認(rèn)為，委托人了解代理人的效用函數(shù)及各種不確定狀態(tài)發(fā)生的概率，即使委托人在信息不完全的情況下，僅憑完全理性也能夠設(shè)計(jì)出可以得到完全執(zhí)行的契約。換言之，具有足夠理性的委托人，在事前不僅可以預(yù)期到各種未來或然事件（contingencies），而且還可以識別當(dāng)事人之間的風(fēng)險(xiǎn)偏好差異，從而設(shè)計(jì)出恰當(dāng)?shù)钠跫s，并且這些契約即使不能夠自我實(shí)施，也可以在第三方（尤其是法院）的幫助下得到很好的執(zhí)行，因此在多數(shù)情況下并不需要事后再談判。根據(jù)這種最優(yōu)契約設(shè)計(jì)，委托人不僅可以實(shí)現(xiàn)與代理人之間的最佳風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，而且也最大限度地獲得了激勵(lì)代理人的好處。

　　最初設(shè)計(jì)的激勵(lì)契約主要適用于短期合同，然而，委托代理關(guān)系一般不是一次性的，而是多次的、動(dòng)態(tài)的。Fama（1980)研究認(rèn)為，激勵(lì)問題在委托代理文獻(xiàn)中被夸大了，“時(shí)間”可以幫助解決代理問題［7］；Coase（1937)也指出，“由于預(yù)測方面的困難，有關(guān)物品或勞務(wù)供給的合同期限越長，對買方來說，明確規(guī)定對方該干什么就越不可能，也越不合適”。［8］諸多現(xiàn)實(shí)證據(jù)將委托代理關(guān)系下最優(yōu)契約存在的問題最后集中在其“完全性”假設(shè)條件上。Tirole（1999）指出，決定契約性質(zhì)的并不是或然事件本身的物理性質(zhì)，而是或然事件對當(dāng)事人的效用的影響。［9］這一點(diǎn)可以從我們熟知的期望效用定理中得到證明：我們假設(shè)概率pi，貨幣收益xi，且彩票空間△上的理性偏好關(guān)系滿足連續(xù)性和獨(dú)立性公理，則對于任意兩個(gè)彩票L=(p1,…,pn;x1,…,xn)和L′=(p′1,…,p′n;x1,…,xn)，當(dāng)且僅當(dāng)E(u(L))

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